数字货币板块大热，究竟是投机还是真实需求？

来源：整编自《货币的界碑：数字货币的经济逻辑》，徐远著，中信出版集团2023年3月出版

数字货币成为了近些年来最热门的投资行业之一；根据最新统计，超过230万新加坡人已开始投资加密货币。这个数字表明，加密货币已经逐渐成为一种趋势，并在未来的数字经济中扮演着重要的角色。

然而数字货币怎么用、如何管，在博鳌亚洲论坛2023年年会上受到关注。3月31日举行的“数字时代的金融基础设施与金融服务”分论坛上，多国央行人士呼吁对数字货币加强监管。

博鳌亚洲论坛副理事长、中国央行原行长周小川注意到，从支付体系、银行业务、技术等不同角度出发，近年来各方围绕数字货币定义一直争来争去，“你说你的我说我的，有一点相互竞争的关系”。他直言，当下互联网时代存在赢者通吃特性，“谁都希望当赢者，通吃了以后把别人压下去”。

周小川提醒，对数字货币的定义不要“唯我独尊”，也不要急着“赢者通吃”，每隔三到五年，技术及各方面应用变化都会导致局面改变。“哪怕（某种数字货币）在一段时间内已经占据主导地位，三五年后回头看可能也并非如此。”

那么，数字货币到底是不是炒作？为什么有的有价值，有的没有价值？它们背后的经济逻辑和本质是什么？这些数字货币与央行正在推行的央行数字货币之间有何关联？当下流行的加密技术和正在推广的数字货币会如何改变我们的未来？

在最近的一本新书《货币的界碑》中，作者徐远系统梳理了以比特币为代表的数字货币的发展，思考其中的重要问题，用经济学最朴素的需求、价格、价值等逻辑梳理数字货币的发展、价格变化、发展趋势等，帮助读者了解其背后的经济逻辑及未来。

01祛魅：从不名一文到烟花绚烂

对于不熟悉它的人，比特币就是一个数字怪物：几行简单的代码，生成一串加密字符串，就可以值6万多美元？这个字符串的价格就像蹦极一样，上蹿下跳。

比特币的天价，是电脑极客们设置的骗局吗？

还真不是。极客们设计了比特币，但是被冷落了很久，直到被世俗世界发现。炒家们入局，则是进一步促进了价格上涨。

那么我们来梳理一下比特币从不名一文到烟花绚烂的历史。黑格尔说：存在即合理。存在了很多年、引起了广泛关注、承载着很多人悲欢离合的现象，背后很可能存在合理的解释。梳理之后，在看似杂乱甚至疯狂的价格上涨中，你可能会看到一条合理的轨迹。

经过这样的梳理，我们发现，经过近15年的发展，比特币已经趋于成熟，具体表现在6个方面。

第一，比特币自身的安全性，经受住了时间的考验。

第二，社会公众，包括商家和投资者，已经逐步熟悉并接受比特币。

第三，部分国家比特币的基础设施已经趋于完备，包括交易所、ATM（自动提款机）等设施已经发展良好。

第四，部分国家的金融机构已经大量提供比特币有关服务。

第五，比特币已经成为很多投资人（包括机构投资者）的资产组合的重要组成部分。

第六，比特币已经被很多国家纳入监管，这有利于比特币的规范、长期发展。

展望未来，比特币的风险依然存在，主要表现在两个方面：一是比特币自身存在不稳定性，随着时间推移，这种不稳定性可能会表现出来；二是尽管监管者已经开始接受比特币，但是监管可能会加强，这也可能诱发比特币的不稳定性。

02比特币已经改变世界

回首比特币14年多的发展，我们发现比特币走过了一条从无到有、从默默无闻到家喻户晓、从充满怀疑到逐步认可的崎岖发展道路。比特币价格的波动上涨，就是这个道路的具象化。到现在，比特币已经被更多的人和机构接受和认可，其包含的技术和理念也已经被更广泛地接受和认可。在这个意义上，比特币改变了我们生存的世界，并对未来世界产生影响。从这个角度理解，比特币的价格就一点不高了。

而且，仔细梳理比特币的发展历程我们会发现，剥开高技术的外衣，比特币的发展是符合一般的经济规律、一般的市场规律的。因此，我们没有必要完全把比特币当作怪物来看。在很多国家，比特币已经进入商业生活和金融组合中。关于比特币的未来，我们也完全无须神话，可以用基本经济规律来分析。

作为一个全新的物种，比特币受到怀疑是正常的，而现实当中比特币被接受的速度是很快的。这里面有技术进步的因素，也有利益博弈的因素。

比特币被快速接受的大背景，是21世纪以来的“印钞比赛”，让我们以美国为例说明。在主流的财经讨论中，美联储的大放水是从2008年金融危机开始的。其实，这是新世纪以来美联储的第二次大放水。2000年，纳斯达克泡沫破灭以后，特别是9-11恐怖事件以后，美联储将利率从6.5%紧急降到1.0%的水平，大幅降低并将低利率保持到2004年，在通胀已经很明显之后才开始加息。

事后看，美国2000年这一轮衰退很温和，不至于引来如此大幅度的降息，更不至于长时间保持低息。正是这次长时间的低息，刺激了美国的房地产市场泡沫，酝酿了2007年次贷危机，引发了2008—2009年的金融危机。然后，美联储开启了量化宽松，资产负债表开始快速膨胀。有了2001年和2008年的铺垫，到了2020年美国暴发新冠肺炎疫情的时候，美联储的印钞就更加坚决、规模更大。

印钞不是美联储一家央行的行为。主要央行中，日本央行是最早进行量化宽松的，在2001年就已经开始。金融危机以后，欧洲央行也大幅进行了宽松，甚至实行了负利率政策。所以，全球主要三大央行一美联储、欧洲央行、日本央行，其实在进行一场印钞比赛。相对而言，中国人民银行的宽松力度是很克制的。

比特币的发展，就是在这个背景下发生的。印钞必然带来财富的再分配，远离印钞机的普通人将不得不缴纳“铸币税”2000年以来印了天量的钞票，财富再分配的规模巨大。而比特币背后的技术，则为保卫财富提供了一种工具和一种思路。这种工具并不完善，正在经受时间的考验。在比特币的启发之下，更多的加密工具陆续诞生，金融市场的格局正在改变。

比特币至少有3个方面的贡献。

第一，比特币促进了区块链技术的发展和成熟。尽管区块链技术的普及还需要时间，但是其技术原理已经为市场理解和熟知，区块链的潜在重要性有待市场慢慢发掘。

第二，比特币促进了金融市场的发展。比特币之后，出现了很多其他加密货币，各有特点，比如以太币、稳定币。截至2021年底，加密货币市场已经很大，总规模达到2.33万亿美元，峰值的时候达到3.07万亿美元（2021年11月9日）。加密货币的价值不在于这区区几万亿美元，而在于这些无中生有、野蛮生长出来的几万亿美元促进了新技术的发展，会引发更多的连锁反应。

第三，比特币促进了央行数字货币的发展。现代社会是以主权国家为核心进行组织的，现代社会的主流货币是央行发行的主权货币。面对虚拟货币的挑战，全球央行正在研发央行数字货币，人类主流货币的形态或将改变。

站在2022年，比特币的未来依然充满不确定性。对比特币的监管是否会加强？货币政策即将收紧，比特币价格会不会下跌，还能不能反弹？比特币已经挖出了90%，未来的挖矿者面临激励不足的问题，后续的共识机制如何维持？如果激励失败，比特币信仰会不会轰然崩塌？这是一个不确定性的时代，我们必须与不确定性同眠。

但可以确定的，是比特币已经改变我们的时代。

03加密货币江湖

这世界上的事情，往往不是孤立的，而是一连串的事件。

比特币的诞生和发展引发了一系列连锁反应，衍生出了一系列加密货币。分叉币、稳定币、初始代币纷纷登场，群雄逐鹿，构成了精彩的加密货币江湖。号称“区块链2.0”的以太坊，则长时间占据加密货币江湖二把手的位置。

这些尝试都在一定程度上获得了市场的认可。它们虽然不能说已经成功，但是已经启发人们从不同角度看待金融市场，为未来篇章写下了序言。

经过十几年的发展，加密货币江湖呈现群雄逐鹿的局面。

分叉币、稳定币、初始代币等，都在一定程度上获得了市场的认可。号称区块链2.0的以太坊，则长时间占据加密货币江湖二把手的位置。还有更多的创新，比如DeFi（去中心化金融）、NFT（非同质化通证）、元宇宙，正在争取认可的路上。

大浪淘沙之后，哪些会被淘汰？哪些会发展壮大？基于加密货币过去十几年的发展，我们已经有一些经验观察，从中也可以理出一些逻辑，可以初步尝试回答这些问题。

加密货币现状

我们来鸟瞰一下加密货币市场的全景。

据不完全统计，截至2022年1月31日，全球共有9929种加密货币，总市值约为1.72万亿美元。不过，这里有两点需要注意。

第一，加密货币的价格波动很大，其市值只有数量级的意义,人们无须太在意具体的数字。

比如，在2021年11月10日的高点，加密货币的总市值曾经达到3万亿美元（见图4-2），当时比特币的价格达到68519美元，以太币的价格达到4852美元。不过，随着价格的下跌，加密货币总市值跌去一半还要多。

第二，加密货币的数量虽然很多，但是绝大多数加密货币几乎没有价值，也没有什么交易量，仅有极少数的加密货币交易活跃,并且价值不菲。

加密货币价值的这种头部效应，其实不难理解。任何稍微懂得编程的人通过修改比特币代码，都可以很容易发行加密货币。

在技术上，做到这一点并不困难。现在有很多平台提供这样的服务，上传代码即可发行加密货币，这使得发行加密货币更加容易。

困难的不是技术，而是让别人认可你创造的货币，并且愿意花钱来买。认可的人多了，你发行的货币才有价值。回想一下，比特币刚刚诞生的时候，很长时间都无人问津，很久之后才得到关注。

表4-2中统计了目前市值排名前30的加密货币，市值最大的是比特币，其次是以太币，最小的是流动币。这30种加密货币总市值约为1.5万亿美元。仔细观察表4-2可以得出几个有意思的结论。

第一，加密货币江湖隐隐存在一个“双超多强”的局面。比特币和以太币双雄争霸，居前两位，而其他货币则离“双超”的距离有点儿远。

第二，“双超多强”格局中，头部是“双超”，后面的多强主要集中在稳定币和初始代币。

因此，可以细分为“’双超’+稳定币+初始代币”的三分天下的格局。在后面的细分介绍中，除了比特币和以太币，我们会重点介绍稳定币和初始代币。

第三，市值的集中度非常高。

其中市值排名前三的比特币、以太币、泰达币，占比分别为39.6%、18.7%、6.9%。仔细看表4-2,会发现加密货币的集中度很高，排名前三的总市值占比就达到65.2%，前10种则达到82.4%，前20种达到88.5%，前30种更是达到91.5%。从一定的意义上来说，了解这30种加密货币也就了解了加密货币的全景。

第四，在群雄逐鹿的加密江湖，比特币依然牢牢占据着龙头老大的位置。

表4-2中，比特币总市值为3853亿美元，约占加密货币总市值的40%。作为对比，号称是区块链2.0，也就是比特币升级版的以太币，总市值不到比特币的一半。实际上，以太币第二把交椅的位子并不稳固，2017年曾经一度被瑞波币超越。作为对比，比特币头把交椅的位子则一直很稳固。

第五，分叉币的存在感很低，在前30种货币中，只有4种是分叉币。

这里面的启示是，虽然分叉币的初衷是改进比特币，但是似乎并没有被市场广泛接受。这不由得让人想起中本聪曾经说过的话:“如果你不相信我或者不明白，抱歉，我没有时间说服你。”中本聪没时间说服，市场已经用价格表了态。

第六，排名靠前的加密货币中，很多是稳定币和初始代币。

看起来，这两类加密货币的生命力很强。考虑到初始代币曾经引起很大的混乱，一度风评很差，其繁荣尤其有意思。目前，很多国家都已经接受稳定币和初始代币，并将其纳入监管。

表4-2给出了加密江湖的总体图景。仔细注视这张表，注视足够长的时间，你会有这样一种感觉：这个江湖依然凶险，我们很难判断其前景如何。但是无论如何，我们已经无法忽视这个江湖。

因为研究金融多年，我对“投机论”是有免疫力的。投机是金融市场的天然组成部分，不可或缺。对于稍有规模的市场而言，有 投机并不奇怪，没有投机才奇怪。把问题归因于投机，其实是掩盖问题，而不是分析问题。投机背后的原因，才是有意义的切入点。至于投机本身，连切入点都不算。

对于比特币价格的快速上涨有投机炒作的因素，也有基本面因素的支撑，二者并行不悖。实际上，比特币的价格上 涨中确实伴随着投机炒作，但是不能据此说没有投资价值。总体上， 比特币的发展比较顺利，接受度更广，政策面也比较包容，这些为比特币具有长期价值提供了基础。

暗流涌动，风云依然在聚集。

风云再起时，世界或为之改变。

整编自《货币的界碑：数字货币的经济逻辑》，徐远著，中信出版集团2023年3月出版，转载请务必注明作者及作品出处。

《货币的界碑：数字货币的经济逻辑》

徐远 著

中信出版集团2023年3月出版

普通人也能读懂的数字货币通识。作者用经济学的一般要素对不同加密货币的发展历程、背后的经济逻辑进行分析，让充满技术性的领域对普通读者变得友好。

读懂加密货币，才能更好的理解数字货币的未来。面对各国央行在陆续推出官方数字货币，已经成为未来之势。读懂这个具有技术性的领域已经成为我们面向未来必须做的事情。

本书基于北大国发院老师徐远多年来对于货币、人民币、金融体系的研究，基本功扎实，深入简出，集学术严谨与通俗易懂于一身。